快手后，百度、B站們的資本新故事

編者按：本文來自微信公眾號(hào)“巨潮商業(yè)評(píng)論”（ID:tide-biz），作者：楊旭然，編輯：丹甫，出品：Tide-Biz，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

快手上市，人們把對“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的期待，寄托成了1024.16倍的散戶超購。圍繞著快手一系列的爆炸式數(shù)字越多，就意味著中國的投資者們，越希望參與到新經(jīng)濟(jì)發(fā)展的浪潮中去。

相比A股市場，港交所似乎成了一片更適合新經(jīng)濟(jì)公司上市、融資的土壤——這里有來自全球的資本，有對虧損更大程度的容忍，也有看起來更高效、更接近于真實(shí)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。

與快手們的搶灘登陸一起，大洋彼岸中概股的回歸，從另一個(gè)角度構(gòu)成了港交所的繁榮，也構(gòu)成了中國投資者們的新機(jī)會(huì)。過去一年多的時(shí)間里，網(wǎng)易、京東們憑著更加貼近中國資本市場的便利，獲得了更多來自中國資金的追逐，從而實(shí)現(xiàn)了進(jìn)一步的價(jià)值發(fā)現(xiàn)。

回港二次上市的好處之多，讓更多的中國企業(yè)，包括百度、B站、攜程、騰訊音樂、汽車之家、唯品會(huì)在內(nèi)的大量企業(yè)都已經(jīng)走在排隊(duì)回港上市的路上。其中不乏從未在港股中出現(xiàn)過的優(yōu)秀企業(yè)：

百度造車引發(fā)市場關(guān)注，Apollo生態(tài)商業(yè)落地成效漸顯，股價(jià)進(jìn)入上升通道后凸顯其回歸港股成為AI第一股的氣場；

嗶哩嗶哩是國內(nèi)市值最高的內(nèi)容平臺(tái)之一，已經(jīng)顯露出成為中國版奈飛的潛質(zhì)，補(bǔ)充港股市場中沒有優(yōu)秀傳媒公司、內(nèi)容企業(yè)的空白；

騰訊音樂、唯品會(huì)與汽車之家，也是各個(gè)垂直細(xì)分行業(yè)的優(yōu)秀互聯(lián)網(wǎng)公司代表，是互聯(lián)網(wǎng)世界不可或缺的“基數(shù)”，而在此之前香港資本市場上此類企業(yè)同樣匱乏。

投資從來都是一件兩廂情愿、各區(qū)所需的事情。對于這些橫跨大洋的企業(yè)來說，各有各的價(jià)值，也各有各的算盤。

2014年，阿里巴巴美國上市。但在此之前，馬云篤定的上市地點(diǎn)正是港交所。政策的限制，讓香港錯(cuò)失了阿里IPO。2018年，港交所修改了相關(guān)限制性條件，允許“AB股”等同股不同權(quán)上市公司在港上市。一年之后，阿里迅速回港上市。隨后2020年，網(wǎng)易、京東、新東方先后回歸港股。

此時(shí)的“第一波中概股回港上市”，企業(yè)的融資需求是其中關(guān)鍵的一部分原因，但更加重要的原因，是港交所出于自身轉(zhuǎn)型的考慮，推動(dòng)企業(yè)回歸。阿里的回港，標(biāo)志著港交所開始真正解決這個(gè)問題，“下重手”轉(zhuǎn)型。

隨后美圖、美團(tuán)此前先后選擇在港上市，香港資本市場中的科技企業(yè)數(shù)量逐漸增加。但整體上看，數(shù)量比例仍有明顯不足。相比之下，內(nèi)地的兩大證券交易所深圳、上海早早將科技股作為引入的重點(diǎn)，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板改革紛紛規(guī)劃上馬，對于科技企業(yè)的吸引力越來越強(qiáng)。

守著中國內(nèi)地面向海外的“資本橋頭堡”，香港資本市場卻始終缺乏科技企業(yè)。在相當(dāng)長的時(shí)間里，上市公司都是以金融、地產(chǎn)、消費(fèi)類企業(yè)為主，成長性不足。

恒生指數(shù)在較長的歷史時(shí)期中，都反復(fù)被周期性的寬幅震蕩所折磨，30%-50%幅度的下跌猶如家常便飯，這與整個(gè)市場的成長性不足有直接的關(guān)系。比較2008年以來的納斯達(dá)克指數(shù)和香港恒生指數(shù)，可以很明顯地感覺到，同為成熟資本市場，成長性的不同，讓兩個(gè)指數(shù)的長期走勢明顯不同。

第二波回歸的中概股，就是在這個(gè)基礎(chǔ)之上，更主動(dòng)地籌劃登陸香港市場。百度、B站、騰訊音樂為代表的一系列互聯(lián)網(wǎng)公司，選擇以更積極的姿態(tài)回港上市，一方面是因?yàn)橄愀圪Y本市場的“基礎(chǔ)設(shè)施”已經(jīng)相對完善，另一方面，也與企業(yè)對投資偏好的選擇更加成熟有密切關(guān)系。

除了融資的考慮之外，這些公司會(huì)主動(dòng)貼近更了解自己的投資者。中國投資者對于百度、B站、騰訊音樂們的業(yè)務(wù)更加熟悉，也更知道它們所代表的價(jià)值與產(chǎn)業(yè)意義。相比此前一輪回港上市的波折，這一輪中概股回歸要順利得多。

滿足港股二次上市條件的TMT行業(yè)公司

穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施上，這些企業(yè)不再類似阿里、京東、網(wǎng)易，標(biāo)桿意義大于實(shí)際價(jià)值，而是更多考慮自身業(yè)務(wù)，以回港上市為契機(jī)，向投資者展示價(jià)值。對于港交所來說，這也意味著市場上迎來了更加新銳、豐富的上市公司，憑此可以吸引更多的投資者。

站在投資者（特別是成熟的機(jī)構(gòu)投資者）的角度，對于優(yōu)秀企業(yè)的需求幾乎是無上限的。

以2020年初“公募南下”事件為例，內(nèi)地經(jīng)過幾十年的發(fā)展之后，有越來越多的家庭產(chǎn)生理財(cái)需求，選購公募基金是繼購置房地產(chǎn)之后最熱門的選擇。把A股上市公司中的優(yōu)秀公司估值買高后，基民仍然在不斷購買新基金，這就要求公募基金經(jīng)理們必須尋找更多優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的。

香港市場首當(dāng)其沖。過去一個(gè)多月的時(shí)間里，包括騰訊、美團(tuán)、小米、中芯國際在內(nèi)的一批優(yōu)秀科技互聯(lián)網(wǎng)公司，在來自大陸的公募資金沖擊之下，股價(jià)、估值大幅度走高。但僅僅是這些企業(yè)仍然不夠。香港市場需要更多優(yōu)秀的中概股回歸，以滿足公募基金的投資需求。

南下資金主要流向市值在500億以上的大盤股

第二輪回港上市的中概股，在這樣的時(shí)機(jī)下回歸，趕上了一個(gè)好時(shí)間?！毒蕹鄙虡I(yè)評(píng)論》將本輪回歸的中概股價(jià)值分為三類：技術(shù)創(chuàng)新、內(nèi)容流量、垂類專家。

拿其中體量最大的百度來說，目前已經(jīng)接近千億美元市值，是本輪回歸浪潮中技術(shù)創(chuàng)新派的代表企業(yè)。

此前，包括“AI四小龍”在內(nèi)的AI企業(yè)要么上市失敗，要么自己打了退堂鼓，在內(nèi)地滬深市場、香港資本市場都還沒AI企業(yè)的影子。一方面是因?yàn)檫@些初創(chuàng)的AI公司還沒有形成深厚的業(yè)務(wù)根基，另一方面，即便是以燒錢著稱的AI公司，也應(yīng)該有兩項(xiàng)拿得出手的價(jià)值，才能顯示出自己的AI價(jià)值：核心技術(shù)以及相對成熟的應(yīng)用場景。

百度在這方面有超過其他AI企業(yè)的優(yōu)勢。搜索引擎業(yè)務(wù)不用再說，核心基本盤穩(wěn)固；AI新業(yè)務(wù)包括智能家居、智能云計(jì)算和自動(dòng)駕駛等等市場空間很大，這些業(yè)務(wù)單拿出每一項(xiàng)，都是十萬億級(jí)別的潛在市場。巨大的增長空間意味著未來的現(xiàn)金流與利潤，是基金經(jīng)理在選擇投資時(shí)最重要的考量因素之一。百度的出現(xiàn)，將成為香港市場技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)的代表，可以說填補(bǔ)了港股人工智能股空白。

B站、騰訊音樂，包括汽車之家，則代表了此輪中概股回歸所帶來的另一種價(jià)值：內(nèi)容流量。

在互聯(lián)網(wǎng)世界，流量是最寶貴的資源，有了流量才能產(chǎn)生用戶，有了用戶，才能挖掘用戶價(jià)值形成企業(yè)的收入與利潤。內(nèi)容能夠起到的引流、增加用戶粘性作用非常顯著，這是拓展新業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。各類圖文、視頻內(nèi)容，是人們在互聯(lián)網(wǎng)中首要尋找的目標(biāo)，提供優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的企業(yè)，是互聯(lián)網(wǎng)世界中非常重要的企業(yè)類型。

B站、騰訊音樂為可以為用戶提供優(yōu)質(zhì)的視頻與音樂，B站也因此成為了中文互聯(lián)網(wǎng)最重要的流量池之一；攜程在增加商旅、生活類相關(guān)的內(nèi)容，以增加用戶粘性。此類型的內(nèi)容企業(yè)已經(jīng)在納斯達(dá)克市場中，展示出了自己的價(jià)值，包括A股市場中也有芒果超媒（SZ：300413）這樣的千億級(jí)企業(yè)，只有香港市場在這個(gè)領(lǐng)域長期缺乏優(yōu)秀公司。

第三種是垂類專家型，以唯品會(huì)、攜程、汽車之家為代表，這些互聯(lián)網(wǎng)公司能夠滿足用戶特定領(lǐng)域的需求，大多數(shù)都已經(jīng)經(jīng)過了時(shí)間的考驗(yàn)，成為相應(yīng)垂直細(xì)分領(lǐng)域用戶的首選平臺(tái)。

這些企業(yè)的天花板沒有平臺(tái)型、科技型企業(yè)那么高，但作為互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)中重要的組成部分，同樣不可或缺。

中國互聯(lián)網(wǎng)興起的草莽時(shí)期，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資的短缺，和價(jià)值發(fā)現(xiàn)能力的不足，導(dǎo)致內(nèi)地優(yōu)秀的互聯(lián)網(wǎng)公司，基本都被海外風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)所投資。而這些機(jī)構(gòu)都以美元基金入股，優(yōu)先尋求的便是海外上市，方便退出。

這對于科技型企業(yè)來說，存在明顯的問題：科技需要進(jìn)行先期投入，早期虧損是必然，很多優(yōu)秀的科技公司因?yàn)樵缙诘奶潛p和資金需求“被迫赴美”，形成了一個(gè)獨(dú)特的中概股群體。縱觀美股市場幾十年來的長牛歷程，其中最重要的支撐因素之一，就是有這些科技公司、互聯(lián)網(wǎng)公司的不斷發(fā)展。

上周南下資金主要凈買入軟件服務(wù)、石油及天然氣、其他金融、資訊科技器材及電訊等行業(yè)

歷史遺留的頑疾，終于在2020年之后，以一種特別的形式解決了——兩地上市，中國投資者，也終于能更便利地參與到大型科技、互聯(lián)網(wǎng)公司的投資。有納斯達(dá)克市場的存在，美股投資者對于科技企業(yè)的投資更加便利與敏感。

過去兩年因重倉投出特斯拉而名聲大噪的“女版巴菲特”，在2020年四季度通過旗下的方舟投資（Ark Invest），大舉買入百度6億美元股票，并在進(jìn)入2021年之后多次加倉。

受到美股市場上重磅投資者的關(guān)注背后，是一直以來技術(shù)投入在AI上的百度，終于等到了AI在各個(gè)消費(fèi)者生活場景中更廣泛的應(yīng)用。再加上此前搜索、互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)務(wù)的根基，百度體現(xiàn)出傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)定+創(chuàng)新業(yè)務(wù)高增速、大空間的特征，“第二曲線”的展示相對明確。

這不僅是以華爾街為代表的成熟投資人所看重的，同時(shí)也是很多企業(yè)在面臨成長瓶頸時(shí)，所必須選擇的?；馗凵鲜校粌H能夠進(jìn)一步籌措資金，以支撐這些創(chuàng)業(yè)業(yè)務(wù)的發(fā)展，同時(shí)也可以讓更多投資者關(guān)注到百度、B站、攜程們新業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)。

香港市場中的上市公司長期以金融、地產(chǎn)、消費(fèi)類行業(yè)內(nèi)企業(yè)為主，這些行業(yè)大多經(jīng)歷了幾十年乃至數(shù)百年的發(fā)展，價(jià)值得到了充分的發(fā)掘，投資者在這些企業(yè)上“精耕細(xì)作”，邊際收益越來越低。甚至，大多數(shù)金融地產(chǎn)企業(yè)由于缺乏內(nèi)生增長性，更容易受到國際形勢、地緣政治、宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)等因素的影響。

曾經(jīng)香港市場投資者們的心頭好、最大的金融公司匯豐控股（HK:00005），自2018年初以來，因?yàn)槎喾N原因的影響與催化，股價(jià)下跌50%左右。貴為香港市場00001編號(hào)的長和（HK：00001），更是自2015年之后一路下跌，目前市盈率不足7倍，資本對此類長周期、重資產(chǎn)類企業(yè)的看衰寫在了臉上。

而與此同時(shí)，科技型成長股、價(jià)值股并沒有停止成長，納斯達(dá)克指數(shù)漲幅接近100%，優(yōu)秀的智能汽車、互聯(lián)網(wǎng)、先進(jìn)制造型企業(yè)的股價(jià)、估值不斷上漲，早已超過了所謂“資金偏好”的范疇。從金融、地產(chǎn)、消費(fèi)到科技、制造，港股的價(jià)值第一推動(dòng)力發(fā)生了遷移。

其中差異區(qū)別之顯著，讓所有政策的制定者、證券交易的發(fā)起者、投資人都不得不思考，而港交所、滬深交易所則做出了更加直接的動(dòng)作。